华宝证券_每日行情_投资时钟或已过半，下半场压力渐增_日报_★★★_2009.08.05
投资时钟或已过半，下半场压力渐增
基本行情
周三A股震荡走低，上证指数收报3428.5点，下跌1.24%，深圳成指收13782.94点，下跌0.87%；两市总成交量3682.7亿。
在近期的分析中，我们反复提示了下半年政策逐渐走向中性化的可能，这里对下半年市场面临环境做进一步探讨。从宏观经济环境看，逐月向好的经济数据反映中国经济的复苏是已是不争事实（我们相信7月经济数据仍将继续显示这一点），而这也在上半年的资本市场得到充分反映。
那么，下半年，尤其是三季度以后市场将面临怎样的环境？首先，从宏观经济环境看，目前数据的向好仅能反映规模，但目前经济增长的规模是建立在经济增长质量严重"妥协"的基础上的。以基础设施投资为主的财政刺激占了上半年GDP增长的88%，这一增长模式带来几方面的隐忧：第一，消费增长难以另人满意，庞大投资形成的巨量产能如果缺乏终端消费支持，最终可能再度形成更加庞大的过剩产能，而这一次，在缺乏国际有效需求的情况下，中国经济面临更加失衡的风险。第二，天量信贷可能成为新一轮的“堰塞湖”。上半年投资与经济实现“翻转式”增长，刺激很大程度上来源于创纪录的银行贷款，而如果失衡加剧，经济增长的可持续性值得疑问，天量的银行信贷或将为新一轮的银行不良贷款埋下种子。第三，房地产在某种程度上已对中国经济形成“绑架”效应。上半年房地产业的复苏对经济增长贡献度极大，时至今日，政策对房地产业的调控已陷入两难境地。一方面是经济复苏势头的巩固仍需房地产支撑，房地产市场大幅动荡也将威胁银行信贷资产安全。另一方面，资产价格的飞速上涨带来通胀威胁，并将引发诸多社会问题，政策又必须对资产泡沫有所警惕，从而造成当下政策对房地产业的徘徊犹豫，不过我们相信如果房地产价格继续“非理性”复苏，引发更加收紧政策的出台将成为大概率事件。其次，从政策层面看，随着流动性过度引发的各种潜在风险逐渐显现，进入三季度以来政策已有微调迹象，而随着时间的推移，这种收紧趋势将愈来愈成为大概率事件，当然明确的中性化甚至适度收紧政策或许要到四季度末或者明年初才会提出。值得一提的是，我们预期政策的转向将突出结构性。早在"十一五"规划颁布的时候，政府就强调积极扩大内需，以平衡中国的宏观经济结构。但这一战略的贯彻结果并不令人满意，并且随着全球危机的到来中国政府实行经济转型的进程被打破，但完成经济转型，实现可持续发展将是未来长期坚持发展的目标，预计在暂时让位于“保增长”目标后，实现结构转型将再次提上议题，从这个角度讲，符合政策产业导向的行业在政策转向时期或将再次提供投资线索。再次，从市场层面看，目前的估值水平距历史最高水平仍有较大空间，但市场环境已发生变化，股票供应大幅增加。首先，A股市场下半年将迎来解禁高峰,限售股解禁量高达5000多亿股,约为今年上半年的5倍，解禁之后，至今年底可流通股比例将达到74％。（其中包括工商银行、中国银行和中国石化三个巨无霸级的解禁）上半年尽管市场的大幅上涨让投资者对限售股解禁视而不见,但"大小非"减持力度却在悄然上升，而随着估值水平的提升，“大小非”的减持意愿将进一步增强。其次，创业板极有可能在下半年推出，虽然由于规模较小，这一板块对资金的实际吸纳作用不大，但国内市场历来的炒新传统以及较小的股本规模极有可能在推出初期吸引大量短期资金参与，从而对主板市场形成“抽血”作用。再次，新股发行频率的日益加快和发行价的“屡现天价”也将对市场形成沉重压力。
综合来看，目前宏观经济数据见好、通胀与企业赢利预期增加以及估值水平中性的利多因素与上述潜在利空因素并存，市场或将改变前期单边上扬的态势，进入震荡阶段，即市场或已接近或完成年初我们所提“钟型曲线”的左侧上行阶段，并且随着震荡的增多（近期市场震荡加剧现象已日趋明显）市场信心将受到动摇，下半场，市场压力将逐渐增大。
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